立高食品(300973) 勇立潮头敢为先 战略升级焕新机

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烘焙龙头基础深厚，内外改善释放弹性。立高食品深耕烘焙行业二十余载，形成了以冷冻烘焙及烘焙食品原料为主的产品矩阵，拥有1000+sku及近30个产品品牌。2021年及2022年公司连续推出股权激励方案，激励对象由管理层扩大至核心研发及销售人员。虽2022年受外部环境影响短期承压，但公司持续优化业务布局，多产品线量价提升趋势明显，叠加2023年外部环境改善，2023Q1已重回快速增长通道。

高端奶油迎来国产化机遇期

当前烘焙行业景气度回升，据艾媒数据预测2023年市场规模可超3000亿元。冷冻烘焙方面，冷冻烘焙兼顾口味及效率。需求端，消费升级使消费者更青睐现制烘焙，消费群体年轻化加速了产品迭代。从行业看，行业竞争激烈倒逼终端持续推新;“烘焙+”等趋势推动烘焙向多元渠道渗透;房租、人力成本上涨加强终端降本需求。供给端，我国冷库总容量及冷藏车保有量快速增长。虽然我国冷冻烘焙起步晚，渗透率仍较低，但当前供需两端齐升，据我们测算2026年我国冷冻烘焙市场空间预计可达625亿元。奶油方面，行业高端化趋势明显，动物奶油受到追捧，虽海外厂商仍有份额优势，进口奶油疫情期间进口受阻且持续涨价，国产高端奶油迎来机遇期。

战略规划再升级

产品端，公司拥有以挞皮、麻薯等为代表的大单品矩阵且产品迭代速度快，可满足市场快速变化的需求。公司在全品类拥有自主研发及与科研机构合作开发的核心技术，并在海内外拥有4大研发基地，研发费用率及团队建设领先行业。2023年公司研发架构由事业部制改为产品小组制，并将考核从销售环节前置到研发环节，提升产品研发的效率与针对性。

渠道端，公司采取全渠道策略，当前烘焙渠道仍为主导，但在爆品引领下商超势如破竹，公司当前发力餐饮，成立专门团队对接推广，大B小B同步开拓。公司销售团队快速扩张且人效持续提升，5年来人均创收翻倍增长。2023年公司将三大事业部的销售团队整合到集团层面，设立营销中心，提升销售人员的全品类推广能力，为客户提供更好的一站式服务，加速渠道加深拓宽。

供应链，公司围绕华南、华东、华北烘焙主要市场进行产能布局，具有全国化优势，2022年河南卫辉工厂已投产，在建产能有节奏落地。公司自有冷链物流与第三方物流相结合，完善的运输机制助力拓展市场的同时可帮助公司降本增效。2023年公司上线“兴高采链”系统用于管理经销客户，提供渠道效率，未来将持续进行数字化变革，打造高效的烘焙综合服务商。

投资建议

公司深耕烘焙供应链二十余年，具有深厚的行业基础，形成了以冷冻烘焙食品及烘焙食品原料为主的丰富产品矩阵。公司具备全渠道开拓能力，下游覆盖烘焙、商超、餐饮、零售，核心客户优质稳定。2023年在外部环境改善，烘焙市场景气度回升情况下，公司在研发、渠道、供应链架构上积极革新，在已有优势基础上再塑高壁垒。随着消费复苏有序推进，公司改革措施持续落地，我们看好公司作为烘焙供应链龙头的后期改革成效及业绩表现。我们预计公司2023年-2025年实现营业收入38.05亿元/49.15亿元/60.42亿元，实现归母净利润3.03亿元/4.27亿元/5.65亿元，EPS分别为1.79元/2.52元/3.34元，对应PE分别为37.69/26.77/20.21倍。结合公司历史估值水平和同行业可比公司估值情况，我们给予公司2024年45倍PE，对应12个月内目标价为113.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。

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